顺鑫农业：白酒逐步恢复，地产期待下半年减亏
顺鑫农业一季报点评
事件
公司披露年一季报，Q1收入54.9亿，-0.7%，归母净利润3.7亿，+5.73%，扣非归母净利润3.7亿，+2.89%。
01
白酒继续呈恢复性增长
母公司报表代表白酒和猪肉业务，公司Q1母公司收入51.4亿，+0.3%。我们预计白酒一季度继续呈恢复增长态势，受猪价影响猪业务收入略有下降。Q1合同负债+其他流动负债为35.4亿元，环比年底减少15.6亿，同比减少6.2亿。Q1环比年底减少13.3亿。去年疫情一季度影响部分生产发货节奏，今年相对恢复正常。应收票据增长幅度较大，主要系公司为进一步开发新市场，对经销商的扶持力度增加。Q1应收票据7.6亿，环比年底增加3.8亿，同比Q1增加5.6亿，Q1环比增加0.2亿。
02
白酒利润恢复增长、地产亏损继续扩大
从合并报表看，公司Q1归母净利润3.7亿，+5.73%，扣非归母净利润3.7亿，+2.89%。毛利率28.9%，+0.47pct，营业税金率10.4%，+2.6pct，销售费用率4.4%，-2.19pct，管理费用率4.3%，+0.56pct，财务费用率0.7%，-0.7pct。净利率6.8%，+0.41pct。估计白酒利润也相应呈恢复性增长，猪业务利润双位数增长，地产亏损同比仍有扩大。
03
牛栏山提价顺应消费升级，期待珍品成为新的增长引擎
年初公司牛栏山7大系列产品在全国范围内提价以顺应消费升级，占领主流的大众消费价格带。公司光瓶酒业务占白酒比例高达80%以上，疫情发生后餐饮渠道消费受影响，而以居家自饮需求为主的光瓶酒受影响相对较小。牛栏山酒厂作为北京地区保持自主酿造规模最大的白酒生产企业，疫情使牛栏山销售承压，但有利于行业集中度的加速提升，牛栏山作为光瓶酒龙头长期份额提升的逻辑不变。大体上看，疫情使部分现金流紧张的地方中小企业倒闭，公司有望借助危机进一步抢占市场份额。
此外公司实施“树样板、调结构、深分销”战略，以北京、江苏市场为阵地，大幅投入费用推广珍品陈酿，推进产品结构升级，树立样板市场，再进行区域复制，推进珍品陈酿全国化。我们认为，随着产品结构升级的实现以及珍品的全国化完成，公司将迎来较快增长。长期来看，消费升级叠加成本上行导致光瓶酒市场扩容有力，且目前低端白酒行业整体集中度较低，市场份额将进一步向优质龙头企业集中。牛栏山作为光瓶酒龙头，大单品陈酿竞争地位稳固。未来随着产品结构升级，珍品陈酿将逐渐发力，成为新的增长引擎。肉类板块布局完整产业链，抗周期能力较强，盈利能力稳健。地产亏损加大，拖累公司业绩，目前公司加大销售端的促销*策、加速库存去化。年是公司“四五计划”收官之年，年公司仍将稳扎稳打夯实基础，继续贯彻“深分销、调结构、树样板”的思路，推进产品结构调整及全国化进程。
盈利预测与评级
公司提出白酒五五战略规划，提出对标行业前八强，较以往的具体数字目标，转而更