一、ST藏格的简单介绍
1.简介
ST藏格于年上市，原名河北华玉，做陶瓷的，后来经营不善，控股权转让给北京*神实业；年6月北京*神又将其持有的万股（占总股本的28.42%）转让给北京路源世纪，开始做农业和贸易，股票名称变更为金谷源；年藏格钾肥借壳上市，把原来的全部资产和负债置换出去，装进核心资产格尔木藏格钾肥有限公司，实际控制人变更为肖永明（原青海首富）。
2.股本变动
（1）年借壳上市之前总股本.15万股；
（2）购买资产发行股份.万股，发行价5.3元；
（3）同年募集配套资金20亿（钾肥扩产40万吨，新建万吨氯化钾仓储项目），发行股份.万股，发行价15元；
（4）年回购注销.万股（年业绩未达承诺，补偿回购注销）；
（5）最新总股本.万股
（6）尚需回购注销的总股份合计.万股（、未达承诺，补偿注销），如果回购注销后则为.万股。
3.关于业绩承诺和补偿
（1）格尔木藏格钾肥、和年度经审计的扣非净利润分别不低于.89万、.23万和.76万；
（2）盈利补偿责任主体为藏格投资、永鸿实业、肖永明、林吉芳（肖永明妻子）；
（3）计算公式：每年应予补偿的股份数量=（截至当期期末累积预测净利润数－截至当期期末累积实际净利润数）×认购股份总数÷补偿期限内各年的预测净利润数总和－已补偿股份数量；
（4）各年业绩完成情况：
（5）年应回购的股份已经回购注销，年应回购注销.万股，年应回购注销.万股，合计.万股。此外，还应追回责任主体获得的现金分红，和年共计.33万元。
4.控股股东和实际控制人
最新的前十大股东：
上面前十大股东中，藏格投资、永鸿实业都是肖永明夫妻完全持股的公司，所以肖永明实际上控制了ST藏格73.37%股份。如果减掉17和18两年需要注销的股份，肖永明实际控制的股份数量将下降为.万股，占总股本的比例降为66.41%。
二、ST藏格资产价值
1.ST藏格的核心资产
（1）格尔木藏格钾肥有限公司位于察尔汗盐湖.35平方公里的钾镁矿采矿权，年借壳上市时的采矿权评估值为72.亿，藏格钾肥%股权评估值为90.亿。钾肥产能年80万吨，-年万吨，年（最新）为万吨；
（2）西藏巨龙铜业30.78%股权。巨龙铜业成立于6年，持有驱龙铜多金属矿、荣木错拉铜矿和知不拉铜多金属矿三个矿权，其中驱龙铜多金属矿和荣木错拉铜矿为一个完整的斑岩铜矿体，根据经备案的资源储量报告，三个矿区合计拥有铜金属量为.76万吨，伴生钼金属量合计为37.06万吨，同时斑岩体中还存在大量的低品位铜（钼）资源。巨龙铜业原来是肖永明的另一项核心资产，在年肖永明曾想装进上市公司，后来作罢，当时其%股权估值亿元。年肖永明将巨龙铜业37%股权作价25.9亿划给上市公司作为抵债，此时估值70亿。年紫金矿业收购巨龙铜业50.1%股权花费38.亿，因此整体估值77.5亿，但巨龙铜业%股权的评估价格为87.亿，资金矿业在巨龙铜业二期项目达到约定条件时需给原股东16.3亿对应的50.1%的对价补偿，因此总体估价是93.8亿。为满足紫金矿业控股的需求，ST藏格也转让了6.22%股权出去，因此还持有巨龙铜业30.78%股权。近些年肖永明一直想开发巨龙铜业，但因为资金短缺一直搁置，所以才转让给紫金矿业。巨龙铜业最近三年财务数据如下：
（3）藏格锂业。年9月设立，从贤丰新能源买的“卤水提锂并制取工业级碳酸锂”技术，投入不超过14亿建设年产2万吨碳酸锂项目，建设周期18个月，项目全部达产后预计每年营收24-30亿，利润总额约18亿。同年12月公告卤水提锂实验验证成功，18年1签订工程设计合同，18年3月首期1万吨从蓝晓科技采购设备，19年1月公告投产并预计年上半年进入满负荷生产状态。从收入来看，年公司未披露有碳酸锂销售收入，年上半年收入0.01亿；
（4）大浪滩黑北钾盐矿。位于柴达木盆地西北部，于年10月获得，面积.56平方公里，以钾盐为主，伴生有锂、镁和芒硝的综合性矿田，经专家评审通过预测新增卤水氯化钾资源量(+)万吨，目前应该是处于勘探阶段。
2.ST藏格的核心资产值多少钱
因笔者非锂电池和化工行业专业人士，同时大浪滩黑北钾盐矿的数据不充分，为了谨慎起见，计算公司价值时仅考虑察尔汗盐湖钾肥和巨龙铜业30.78%股权，也就是上述（1）和（2）两项资产。
（1）一级市场估值
察尔汗盐湖90亿+巨龙铜业77.5亿*30.78%=亿。这种计算方式比较保守，藏格钾肥察尔汗盐湖90亿的估值是年借壳上市时的价格，从当时的财务数据和盈利能力来看，并未高估；而巨龙铜业%股权77.5亿的估值，从笔者查看相关报告和综合其他信息来看，极有可能低估，因为之前肖永明用37%股权抵债上市公司25.9亿时特别强调价格较低，其在年转让给紫金矿业时，业内一致认为紫金矿业从这笔交易中获利丰厚，在收购协议中附加了补偿条款（当巨龙铜业低品位矿资源可以利用时补偿原股东16.3亿的50.1%），因此即使从一级市场两项资产的价格来看，极有可能明显超过上面计算的亿。
（2）二级市场估值（主要从公司盈利能力来考虑）
① 钾肥业务
察尔汗盐湖目前产能是万吨，历年产能、产量和其他数据如下：
从有披露数据的12年到19年，平均产能利用率超过86%；如果剔除18和19年经营不力的影响，平均产能利用率接近94%。
毛利率平均为69.42%，剔除18和19年为71.29%，盐湖集团同期氯化钾毛利率平均为70.23%，因此可以以平均70%的毛利率作为公司盈利预测的数据。
12-19年平均销售净利率是34.4%，剔除18和19年的话是38.04%。因为盐湖集团包含其他业务，所以销售净利率没有可比性。
根据上面的数据，保守假设产能利用率80%，平均价格0元（近两年价格明显高于此数据），销售净利率35%，则ST藏格钾肥业务正常情况下年均贡献的利润如下：
*0.8*0.16*0.35=万元=8.96亿
从藏格钾肥历年净利润来看，这一测算数据并未乐观，具备较大的指导性。
② 巨龙铜矿的权益利润
根据紫金矿业的收购协议，巨龙铜业驱龙铜多金属矿和荣木错拉铜多金属矿一期年底投产，运行8年，年产铜16.5万吨+钼0.62万吨。二期在一期投产后第7、8年开始建设，生产期9-41年，建成后合计年产铜26.3万吨+钼1.3万吨。知不拉铜多金属矿目前已经试生产，年产铜2.35万吨。鉴于二期比较遥远，所以先计算一期（当前）项目的利润。假设条件：铜5万/吨，毛利率45%（紫金矿业矿山产铜业务毛利率），净利率20%；钼11万/吨，毛利率50%（参考洛阳钼业），毛利率20%：
铜：（16.5+2.35）*5*0.2=18.85亿
钼：0.62*11*0.2=1.亿
公司权益利润：（18.85+1.）*0.=6.22亿
③ 合理市值
按上面的计算，ST藏格两项核心资产年均可贡献净利润8.96+6.22=15.18亿；
ST盐湖因为亏损，市盈率没有可比性。停牌时根据年营收计算，市销率2.7倍，按此标准计算ST藏格市值应为亿（营收按权益占比计算）。需要注意的是亚钾国家年营收计算市销率14倍，市盈率倍；
化肥板块剔除掉PE最高的三只之后，平均PE为29倍，ST藏格对应市值亿；
铜细分板块剔除掉最高的三只之后，平均PE为34倍，ST藏格对应市值应为亿；
以相当保守的20倍PE计算，ST藏格的合理市值为亿左右；
业绩补偿注销后总股本15.亿股，按最新价8.87计算，注销后市值亿。
三、价值回归的可能性
1.摘帽
根据公司公告，ST藏格是在年4月30日发布年年报后被交易所实行退市风险警示的，原因为“年度的财务会计报告被中审众环会计师事务所（特殊普通合伙）出具了无法表示意见”，更进一步的原因是“实际控制人占用公司资金；虚增营业收入和营业利润，虚增应收账款和预付账款；作为抵债的巨龙铜业有逾期负债，对实际控制人有担保义务，持续经营能力存疑等几方面原因。
年2月5日，公司发布专项说明审核报告、更新后的年度报告和年三季度报告、无法表示意见涉及事项消除的专项说明、董事会和监事会决议公告等一系列报告，说明公司年度被出具无法表示意见的原因已经消除，如果不出现新的退市风险警示情形，根据《深圳证券交易所股票上市规则》第13和14条规定，公司年度报告发布后，可以向深交所申请解除退市风险警示。
2.实际控制人
（1）关于实际控制人占用公司资金的问题，年6月8日，肖永明划转了巨龙铜业37%的股权抵债25.9亿，6月25日通过出售其持有的巨龙铜业股权偿还了剩余的95.42万资金占用，支付了.65万资金占用费，并归还了应返还的现金分红.33万元，在解决上市公司问题上，表现出了比较好的诚意，此事项也经过12月26日国信证券出具的专项核查意见证实。
（2）年12月26日的公告，藏格集团持有的43.08%、永鸿实业持有的19.42%、肖永明持有的10.87%、林吉芳持有的0.21%股份（合计73.58%）全部被司法冻结和轮候冻结，其中的12.66%股份到期日为年6-7月，其余为年6-8月。涉及的股票质押诉讼金额为76.9亿。股份被冻结和质押，可能导致实际控制人发生变更，更重要的是影响到业绩补偿回购注销的实施，目前公司正在与交易所沟通解决方案。
（3）年12月，肖永明因财务造假被证监会罚款60万，5年市场禁入；年9月11日肖永明被证监会因信息披露违规立案调查，目前尚未有结果；年2月23日公告肖永明于1月29日被青海省公安厅采取强制刑事拘留，涉嫌年非法采矿罪；同日ST藏格收到交易所