一、行业回顾：化工跑赢沪深指数
1.1化工指数先抑后扬，后来居上
年，A股化工行业起伏较大，上半年受到疫情影响，国际油价大幅下跌，拖累整个板块下行，5月份开始随着国际油价的上行，化工指数开始超过年初水平。进入三季度，随着下游行业的回暖和产品价格的回升，机构资金开始追逐化工板块，因此三季度以来化工指数后来居上，开始大幅跑赢沪深指数。截止12月4日周五，申万化工指数（33%）跑赢沪深指数（24%）。如果按照中信分类，基础化工表现更为优异(35%），而石油石化（5%）严重跑输大盘。
分行业来看，截止12月4日收盘，A股一级子行业中表现最好的是食品饮料、电气设备、休闲服务、生物医药和汽车等行业；表现较差的是房地产、纺织服装、通信、建筑装饰和采掘等行业；申万化工在28个子行业中排名8，表现较好，且比上半年环比改善较多（上半年排名15）。
分子行业来看，改性塑料领涨，石油开采领跌。改性塑料行业属于反周期行业，年国际原油价格的大幅下跌降低了改性塑料的生产成本，更为重要的是，疫情的爆发和扩散使得口罩原材料等防疫物资供不应求。在此背景下，改性塑料上市公司纷纷发挥自有优势生产熔喷料，熔喷料销售补充了公司的盈利和现金流，A股市场也给与了这些上市公司更高的PE，两方面作用下推动股价上涨。而国际油价的下跌、疫情导致的物流受阻、下游制造业开工受冲击等因素，使得石油开采和石油加工等行业表现较差。
1.2行业利润同比大幅下滑，但正在逐步恢复
受油价和大宗产品价格下跌的影响，年前三季度各子行业盈利下滑严重，其中勘探生产和石油加工影响最大，但行业盈利5月份以来逐步好转，主要原因有：1）5月份以来国际油价逐渐上行，带动油气和石化产品价格上行；2）三季度三桶油管道资产剥离，营业外收入大增；3）三季度以来下游汽车、家电和纺织等行业需求持续好转。
1.3紧紧把握年高潜力投资方向
从PE_ttm角度看，化工板块三季度以来持续修复，横向对比来看，目前估值处于中游，申万28个子行业中，家电、食品饮料、汽车、休闲服务、银行等行业估值点位较高，而农业、房地产、建筑装饰、钢铁和采掘估值点位较低。纵向来看，虽然有三季度以来的修复，化工股现在仍处于历史较低的位置，过去十年的化工板块PE基本处于13-77区间，当前申万化工的整体PE是30，处于27%点位，纵向来看仍有较大的提升空间。
展望年，国内经济逐渐走出疫情的影响，步入复苏的通道，年三季度以来汽车、家电和纺织行业景气度持续回升，相关指标同比超过年；国际环境随着美国大选的尘埃落地和RCEP的签订出现好转，年出口相关的行业有望获得大幅提升；国际油价在OPEC减产和经济复苏的背景下逐渐回升，有望拉动油气油服等相关行业的需求好转；而年海外资本开支的锐减，也会对年国内的供给端形成积极影响，国内烯烃芳烃等化工原料有望受益于这种供给侧的变化；最后，进口替代受到*策和资本空前的重视，以电子化学品、特种塑料、特种橡胶和特种纤维为代表的高端化工将继续加速发展。
二、年行业环境的6大变化2.1国内经济走出疫情影响，下游需求持续恢复
受疫情影响，年上半年经济受冲击较大，随后国家通过宏观调控有效地阻止了经济的进一步下滑，下半年国内疫情基本得到控制，化工行业下游的汽车、纺织和家电等行业的指标开始在去年同期水平的上方运行，有效地拉动了化工产品的需求和价格。
年化工下游行业如何运行，对化工板块影响巨大。汽车作为化工最大的下游之一，是拉动内需的重要力量。国务院总理李克强11月18日指出，要按照*中央、国务院部署，实施扩大内需战略，进一步促进消费。其中之一是要扩大汽车消费。鼓励各地增加号牌指标投放。开展新一轮汽车下乡和以旧换新，鼓励有条件的地区对农村居民购买3.5吨及以下货车、1.6升及以下排量乘用车以及居民淘汰国三及以下排放标准汽车并购买新车给予补贴。叠加新能源车的相关*策，我们认为年汽车行业的景气度将会继续。而纺织品、家电、冷链物流等行业受经济复苏、RCEP的签订等因素影响，预计年也将持续改善。
2.2外部环境趋于向好，疫苗进度好于预期
我们认为年相较于年，化工行业的外部环境将有明显的改善，主要来自三方面的因素：1）美国大选尘埃落定，民主*拜登当选，长期来看中美关系有望走向正常化，贸易摩擦压力短期缓解；2）疫苗有效性和进度好于预期，国内疫情防控效果显著；3）RCEP顺利签订，年出口贸易预计将有显著改善。
美国、欧盟是我国纺织服装出口的第一和第二出口目的地，欧美疫情的爆发和防控不力对我国的纺织品出口造成较大的负面冲击。拜登当选后预计中美关系进一步恶化的可能性变小，同时美国12月中下旬将开始为民众接种新冠肺炎疫苗，因此我们认为美国疫情所造成的需求下滑将逐渐成为过去时。
而日本和东盟国家是此次RCEP的主要签订国。日本也是我国纺织服装产品的重要出口目的地，同时东盟地区由于缺少石油化工产能，是吸收我国过剩产能的理想区域，我国出口到新加坡、马来西亚和印尼三国的汽油占到汽油总出口量的80%以上。东盟国家每年共计需净进口汽油0万吨，据此推断该地区成品油的年净进口量在1亿吨左右。RCEP签订预计进一步降低签约国的关税壁垒，有利于成品油在区域内流动。
综合以上我们认为成品油、纺织服装、小家电、汽车和机械等出口市场较大的行业，预计将显著改善，因此将带动上游化纤、橡胶、塑料等化工产品的需求增长。
2.3上游资本开支减少带来的供给紧缩
年海外资本开支大幅降低，考虑到石油化工行业的产能投放周期，我们认为年包括原油在内的多数行业将受到海外供给收缩/供给增速放缓的有利影响。具体来看：
1）国际石油公司和独立石油公司年资本开支大幅缩减，缩减幅度在20-30%区间，个别企业达到45%，我们认为油气行业供给将受到影响；
2）化工企业的资本开支也大幅缩减，包括伊士曼、Methanex等企业在内的化工企业缩减幅度在20%-40%区间，众多化工项目延迟或者取消。
考虑到产能投放周期，我们认为年资本开支的锐减将会对年的国际原油市场和国际大宗原料市场形成较为明显的利好。
2.4国际油价进入缓慢复苏通道
预计油价在年大概率震荡上行，基于以下理由：
1）中国经济持续回暖，全球经济在疫苗正式推出后有望得到提振。近期国际货币基金组织（IMF）在最新的《世界经济展望报告》中预计，年全球经济将萎缩4.4%，而中国经济将增长1.9%，是全球唯一实现正增长的主要经济体；明年中国经济增幅有望达到8.2%。世界银行的预测也显示，年全球经济整体将收缩5.2%，而中国国内生产总值（GDP）将增长1.6%；年中国经济增速将达7.9%。
2）年OPEC减产规模史上最大，OPEC及非OPEC产油国将根据全球原油的需求恢复进度适时调整减产幅度和节奏，以保证油市平衡。12月3日OPEC+同意从明年1月开始将减产幅度缩小50万桶/日，以后每月一次会议评估市场形势以决定下月产量*策。OPEC近期的减产计划调整，有利于国际油价的缓慢复苏，此前减产计划为万桶/天-万桶/天-万桶/天，当前达成的协议万桶/天远大于当初计划的万桶/天。
3）民主*支持新能源而非传统能源，拜登当选有望减缓美国页岩油的开发进度；而且根据最新的消息，拜登当选后伊朗问题暂时不会放松。作为当年奥巴马*府与伊朗和谈的主要牵头人之一，拜登一旦当选，大概率会重拾旧*，改变特朗普*府对伊朗的不让步强硬姿态。一旦美伊谈判重启，对伊朗的全球禁运措施预计将取消，此举预计将令至少-万桶/日的额外原油供给冲击全球市场。但是拜登当选到他正式就任并启动对伊朗重新接触谈判，期间还有相当长时间的缓冲期，目前市场分析认为短期内伊朗方面的压力不会缓解。
另外从草根调研来看，目前美国石油企业的首要策略偏向于维持生存，而不是扩张。根据三季度美国相关机构的调研，美国的石油公司目前只有16%的受访企业表示将继续增加产量，其余受访企业分别给出维持产量、保证现金流、降低成本等偏保守的回复。
在同一份调研中，约有2/3的企业表示美国原油产量已经见顶，而3/4的企业表示OPEC将在后续的国际原油市场发挥更重要的作用。
2.5化工产品价格进入上行周期
三季度以来化工产品价格持续上行，主要原因是：1）下游需求持续好转，汽车、家电和纺织等行业远超去年同期，拉动橡胶、塑料和化纤的消费；2）海外供给受到疫情的影响出现明显的收缩；3）国内化工事故的影响，有机硅等行业发生较大的生产事故，导致相关产品暴涨；3）全球货币超发因素。
从周期的角度来看，化工品等相关原材料的价格仍处于上行周期，主要基于以下逻辑：1）中国和全球经济将继续修复，尤其是疫苗正式应用以后，全球经济有望出现转折；2）国际油价在OPEC减产和经济复苏的影响下，进入上行通道，有望带动大部分化工产品价格上行；3）年低基数的原因。
2.6外部环境频繁变动，“进口替代”受到前所未有的重视
受中美贸易战的影响，我国的半导体产业链受到前所未有的威胁，而进口替代也受到前所未有的重视。拜登的当选或能短期缓和中美关系，但不能改变中美在高科技领域的竞争关系，因此我们认为年，以半导体化学品为代表的高新材料和尖端化学品的进口替代将成为行业重要主题。
目前我国电子级氢氟酸行业即将取得重要突破，根据公告，多氟多子公司2万吨/年电子级氢氟酸即将投产，纯度达99.%，而兴发集团参股的兴力电子目前在建1.5万吨/年电子级氢氟酸产能，产品质量按照SEMIG5级别设计建设，目前已进入收尾阶段，预计年2月份投入试运行。在*策的支持和资本的助力下，我国以湿电子化学品为代表的高端化工预计将加速发展。
三、把握结构性逻辑，精选子行业龙头3.1油服：油价上行带动行业估值修复
中海油服是中海油旗下的海上石油服务公司，是A股油服行业的龙头。能源安全背景下，国内反周期性的*策和行*要求使得公司的前三季度业绩并没有因为疫情而出现下滑，反而出现20%的增长；业绩增量来自于钻井服务和压缩成本。
短期来看业务量主要看中海油的开采任务：预计中海油下半年有2.5亿桶油气当量的产量，业绩确定性强；远期来看海上石油比重加大；深水/超深水不断受到重视。预计公司业绩仍有较大的增长潜力。
就油价对油气公司的股价影响而言，国内和国外有较大的不同：
油价下跌时，国外油气公司资本开支减少，同时行业PE也降低，出现戴维斯双杀。而国内油气公司受能源安全和国家能源*策影响，即便油气价格下跌，也不太会出现资本开支大幅缩减的现象，因此对油服来说，国内油服公司抗击油价波动的能力比较强。油价对国内油服公司的影响，更多体现在估值而不是盈利上。
当前油服公司估值虽有修复但仍然不高，预计随着油价的上行，年公司市值仍有上行空间。
3.2天然气：资产重组提升新奥股份成长性
早在年底的年度策略中，我们对天然气市场的预判之一就是：“群雄逐鹿、上下游“联手”将成为行业趋势“。在天然气长期高速增长的背景下，随着国家管道公司的成立并运行，行业内兼并重组不断出现，而新奥股份也于年完成了对新奥能源部分股权的重组。
新奥能源是公司大股东新奥集团下属子公司,主营天然气的终端销售业务,近五年营收的年均复合增长率20%以上，新奥能源兼具公共事业的稳健属性和中国天然气行业的高增长属性，兼并重组完成为公司注入更多的成长性，同时降低甲醇和油气业务所带来的周期波动性。
展望年的天然气市场，天然气价格受油价影响预计年将同比上行，同时天然气消费市场受工商业回暖的影响，大概率回暖。而新奥能源的销售气量也有望受益于行业的整体增长。
3.3一体化行业龙头：聚氨酯和炼化一体化
聚氨酯是一体化行业之一：万华化学无疑是年A股市场的亮点，MDI价格的持续回暖带动了股票价格的大幅上行。我们认为目前行业景气度和估值已得到一定程度修复部分，短期来看，纯MDI价格已经进入较高水平，而聚合MDI和TDI仍然处于历史中等或中等偏下的水平。我们认为年异氰酸酯的价格会有所分化，纯MDI价格回升带来的空间已经不大。
但是万华化学作为行业龙头，其产业协同能力和科技创新能力成为业内标杆，长期来看，乙烯项目投产将为明年带来业绩增量，产业板块协同效应不断显现；聚碳酸酯、尼龙、水性涂料等新材料板块不断发力。我们仍然看好公司明年整体表现（预计二季度之后出现较好投资机会的概率较大）。
民营大炼化是一体化行业的代表之二：荣盛石化和恒力石化为其PTA和聚酯配套炼油化工，从而打通了炼油-芳烃-PTA-聚酯-涤纶全产业链，炼油、芳烃和聚酯行业本身是强周期性行业，但民营大炼化企业产能的不断投放磨平了行业的周期性，目前浙江石化万吨炼化一体化项目的二期即将投产，投产后浙江石化将成为全球第五大炼油厂，叠加年炼化行业景气回暖的因素，项目的投产预计将为公司带来较大的业绩增幅。
市场一直比较