数据来源：敦和资管股票团队整理
撰写时间：年01月05日
核心观点：过去五年，伴随着三四线需求崛起、新技术的突破以及企业自身的战略转型，叠加医保控费的大背景，专科医疗服务龙头由于其业绩确定性强以及*策免疫的特点受到了市场的追捧，估值水平大幅提升。如何理解当前估值以及判断未来的投资机会是投资者必须思考的问题。从DCF三阶段模型看，目前医疗服务龙头的估值体现了短期业绩的高增速、中期行业增速下行时的品牌溢价和抗风险能力、以及长期服务价格跑赢通胀的预期，隐含的较大确定性溢价。当前估值水平下投资者要继续获得较好的回报不仅仅需要耐心，更需要对企业经营的确定性提出更高的要求。我们认为标准化建设、差异化服务和品牌力打造是支撑医疗服务企业核心竞争力的根本，拥有着优质管理层、清晰企业战略、领先品牌化进程的企业才会给投资者带来持续的回报。
12月市场回顾
回顾上个月，虽然欧美新冠疫情持续恶化，但是在疫苗研制和使用进展顺利，美国刺激法案落地以及英国避免无协议脱欧等因素刺激下，市场风险偏好持续提升，全球主要国家股市本月普遍收涨。其中，MSCI新兴市场指数上涨7.2%，表现好于MSCI发达市场，且在本月创出年12月以来新高。与此同时，受益于刺激法案通过带来的流动性持续宽松预期，代表科技成长的纳指本月领涨发达国家市场。法国由于总统感染新冠，疫情控制担忧增加导致本月表现较弱。恒生指数受人民币升值以及海外风险偏好回升等因素影响，全月上涨3.4%，表现略好于上证综指。
国内方面，经济数据持续改善，但是社融数据已经出现边际收紧现象。虽然中央经济工作会议定调明年*策不急转弯，但方向上收缩基本确定。在*策收紧预期下，本月A股整体走势弱于全球市场，超过70%的个股出现下跌。其中，行业空间和商业模式长期有较大不确定性个股跌幅明显。
结构上，本月板表现分化明显，成长和消费明显占优。分行业看，受益于中央经济工作会议表态和行业数据持续高增长，新能源产业链领涨A股。新能源中下游的高景气也带到带动上游的部分金属原材料价格上涨，相关的有色板块也涨幅靠前。同样受益于*策利好的的*工和免税板块也有亮眼表现。行业明年业绩确定性高的食品饮料板块和受益于集采降价幅度好于预期的医药板块本月也有不错表现。与之相对，需求回落叠加成本上升导致建材行业本月领跌A股；地产在*策打压叠加销售边际走弱的背景下也表现不佳；同店销售持续走弱且明年上半年面临业绩高基数压力的商贸零售板块跌幅靠前；通信板块受到美国新增禁令影响表现依然较弱。主题方面，12月的行业主题主要集中在酒类、新能源产业链以及*工。整体而言，当前国内市场呈现结构性行情，明年业绩确定和*策预期较好的消费和高端制造表现明显好于传统经济板块。
话题讨论：医疗服务行业投资机会的回顾和思考
医疗服务行业概述
●行业综述
如何定义专科连锁行业：在多地开设标准化医院的模式，其业态包括眼科、齿科、体检、辅助生殖、精神病等。整体专科医疗服务市场在近10年保持了稳定的高增长，根据卫健委公布的卫生统计年鉴，-医院收入规模从亿元增长到亿元，CAGR约为15.52%，如果放到更长的时间维度，医院收入为.62亿元，对应-年的CAGR为17.75%。
专科医疗服务市场的快速发展离不开国家*策的大力支持，从年至今国家出台了多项鼓励社会资本进入医疗服务行业的*策，以弥补公共医疗资源覆盖不足的问题：
在*策和需求的双重刺激下，我们认为未来5年专科医疗服务行业仍然能维持13-15%的增长
●业态比较
专科连锁医疗服务中不同专科之间存在明显的差异，我们从多个维度对目前上市公司涉及的子行业做了一个对比，同时加入药店行业作为与其他连锁业态的横向对比，从可复制性、盈利能力、进入门槛这三个主要维度来比较。
可复制性的核心是标准化，其中又涉及人员、设备、耗材的标准化，相比口腔和辅助生殖，由于近视屈光、OK镜等业务更依赖设备，对于人员的依赖度较小，眼科服务和辅助生殖企业相比更容易做到标准化，也就带来了更强的可复制性；盈利能力方面，目前由于辅助生殖与口腔更多是区域连锁的模式，品牌效应更强，销售费用上的差异带来了盈利能力的差异，医院的盈利能力上看眼科服务龙头并不输于口腔和辅助生殖，同时由于其成本构成中设备折旧的占比更高，从长期维度看眼科更具有规模效应，成本下降的空间更大，相对的盈利能力的空间也更大；最后关于进入门槛，我们主要