事件
公司发布年半年报，实现营业收入3.94亿元，同比增长46.6%；归母净利润6,万元，同比增长80.2%；扣非后归母净利润5,万元，同比增长56.9%。
点评
业绩持续快速增长，季度数据表现强劲。年上半年实现营业收入3.94亿元，同比增长46.6%；归母净利润6,万元，同比增长80.2%；扣非后归母净利润5,万元，同比增长56.9%。由此推算，公司Q2实现营业收入2.33亿元，归母净利润3,万元，扣非后归母净利润3,万元，同比增长分别为44.2%、57.8%、55.1%，环比增长分别为45.2%、27.5%、72.6%。从季度数据来看，公司经营性业绩增长持续强劲。
高毛利产品植物咬胶保持快速增长，综合毛利率进一步提升。年上半年公司综合毛利率为33.1%，较上年同期提升了0.5个百分点，这也是自年上半年以来综合毛利率连续第四年保持提升态势。毛利率持续提升的主要原因来自于高毛利率产品的快速增长。公司主营产品为畜皮咬胶和植物咬胶，其中植物咬胶作为拥有全球专利技术的新品类毛利率始终较高，年上半年达到37.1%，较上年同期提升了1.9个百分点，而畜皮咬胶的毛利率也由年上半年的31.3%提升至33.5%。与此同时，植物咬胶年上半年实现销售收入1.60亿元，同比增长42.9%；畜皮咬胶年上半年实现收入1.73亿元，同比增长16.8%。高毛利率的植物咬胶产品快速增长使得公司产品结构持续优化，此外越南地区产能逐步释放带来生产效率提升，是综合毛利率提升的主要原因。
重视产品研发，巩固公司核心竞争力。佩蒂之所以能够切入海外宠物行业龙头品牌客户并且始终保持较高的毛利率水平，主要得益于公司对于产品研发的高度重视。公司拥有专门的团队进行产品的创新研发，并且根据客户的需求进行定制化的研发，目前公司的主力产品植物咬胶即为公司专利产品，从第一代已经开发到现在的第五代产品。年，公司研发投入金额为2,万元，年上半年仍持续投入，是目前国内同行业研发投入最多的企业之一。
“新产能+新产品+新客户”共同促进业绩快速增长。我们认为公司保持强劲增长势头的主要原因为：1）越南产能逐步投放。年上半年越南好嚼工厂贡献净利润3,万元，占总体利润体量达45.4%。2）向老客户持续推出新产品。3）继续开拓新客户。去年公司研发出动植物混合咬胶全新产品并由此切入新客户，今年全年预计订单有望贡献新的增量业绩。
公司业绩自去年Q4以来不断超预期，ODM业务壁垒清晰、竞争力强。今年正式发力国内宠物行业，积极拓展内销市场，将受益国内宠物经济当前快速增长的大好趋势，并有望引领市场。继续强烈推荐！
重申推荐逻辑
海外映射：中国宠物经济正处于爆发前夕。年全球宠物市场规模首次突破1,亿美元，当前主要的宠物经济大国为美国、欧洲和日本。由于宠物经济起步较早，这些地区已经相继步入稳定增长阶段，CAGR不到10%。回顾发达国家宠物经济的发展历史，我们发现：1）当人均GDP达到8,美元，宠物产业就会进入高速发展阶段（资料来源：中国农业大学动物医学院）；2）宠物产业的发展与该国老龄化水平呈较强的正相关关系。由此看中国所处的阶段：1）人均GDP达到53,元；2）人口老龄化率超过10%并将持续提升。我们判断，中国很有可能正站在宠物经济爆发前夜。
好行业、大空间、真成长：产业爆发前夜，探究成长来源。年我国宠物行业市场规模约亿元，同比增长36%。而当前我国宠物市场仍处于保有量低、相关产品及服务渗透率低、客单价低的状态。在这轮产业爆发的过程中，这三大主要驱动力有望共同增长，从而拉动行业的整体快速增长。根据我们的行业模型预测，年中国宠物行业有望突破4,亿元，CAGR近33%。同时，我们统计到行业自年开始资本布局速度明显加快，融资数量和融资金额屡创新高，又有多家公司挂牌新三板或登录A股市场。行业资产证券化正式开启，助力产业进一步规范化运营并加速整合。
佩蒂股份：首家宠物食品行业上市公司，宠物健康食品专业生产商。公司是专业从事营养保健型、功能型宠物休闲食品研发、生产和销售的高新技术企业，主要产品有畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、可食用鸟食及小动物玩具、烘焙饼干等。年实现营业收入5.5亿元，在宠物零食咬胶生产企业中处于领先地位。
基于现状展望未来：
1）短期：外销持续强劲，保持稳定增长。目前公司业务仍以ODM为主，短期来看增长一方面来源于在现有客户中份额的持续提升。以公司第一大客户SpectrumBrands为例，Spectrum的宠物用品业务在年收入达到55.1亿元，而佩蒂出口到Spectrum的商品额仅为2.04亿元，占比为3.7%；以美国宠物服务行业龙头PetSmart为例，年PetSmart宠物行业收入约为亿人民币，其中，销售宠物用品约占80%，而采购自佩蒂股份的商品额仅为1,万元。另一方面增长来源于继续拓展新客户。从公司客户情况来看，年PetSmart进入公司前五大客户，年PETATHOMELTD进入前五大。随着公司海外业务竞争优势的不断提升，再加上上市后背书的增强，有望进一步拓展海外市场，新增客户渠道。
2）中期：加强自主品牌建设，内销接力增长。目前公司拥有自主品牌PEIDI、Meatyway、禾仕嘉、贝家、爱康。上市前公司将重心主要放在海外市场，并以ODM业务为主，因此内销业务鲜有贡献，年实现2,万元，同比增长95%。如今公司成功上市，又赶上中国宠物经济高速发展的*金时期，公司将投入更多精力在内销市场的开拓以及自主品牌的建设上。我们认为，外来品牌的宠物食品与国内龙头生产的宠物食品在品质上没有太大差别，国外品牌目前的优势主要来自于长期培养的品牌认知。国内品牌在销售渠道、原材料、人力等方面都具备明显的优势，为国产品牌的发展奠定了坚实的基础。因此，从中期发展上我们认为公司作为本土首家宠物食品上市公司，有望在行业快速发展的过程中，获得较高的市场份额，并提升品牌知名度。
3）长期：沿产业链布局，打造宠物经济生态圈。公司自成立以来，一直深耕宠物食品行业。宠物食品作为宠物的生存需求，是最先爆发的宠物产业，随着宠物行业的发展，宠物医疗和宠物服务的重要性将会逐渐凸显。中国的宠物行业结构相对美国，尚处于早期阶段。参考美国最大的综合性宠物服务商Petsmart的发展路径，我们认为，公司有望以宠物食品商为发展起点，充分利用品牌和资本优势，横向拓展产品品类，纵向延长产业链，打造宠物经济生态圈。公司作为国内首家上市宠物食品企业，有望先一步开启产业链整合，形成集群化竞争优势，增强盈利能力，受益行业转型。
盈利预测与投资评级：根据年半年报，我们认为公司产品竞争力逐步增强，产品结构不断调整，而随着产能的逐步投放，销售也快速增长。与此同时，综合考虑到公司前期公告限制性股票激励授予后可能产生的费用，我们上调-年净利润分别为1.49亿元、2.10亿元、2.96亿元，同比增长40.1%、41.0%、40.7%，EPS分别为1.24/1.75/2.46元/股，对应PE为40/28/20X。公司作为A股首家宠物食品行业上市公司，具备一定的稀缺性，在行业快速发展的预期下成长路径清晰，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示
原材料价格波动带来毛利率的波动；内销市场的拓展带来费用率的提升；汇率波动；贸易战影响。
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
董瑞斌首席分析师